Unternehmens­bewertung: Wie wird der Wert eines Unternehmens ermittelt?

Vor einer Betriebsübergabe, im Verlassenschaftsverfahren oder bei einem Beteiligungs- bzw. Betriebsverkauf oder -kauf ist es oft erforderlich, den objektiven Verkehrswert eines Unternehmens durch einen Sachverständigen ermitteln zu lassen.

Als Grundlage einer Unternehmensbewertung wird das zu bewertende Unternehmen umfangreich analysiert. Meist wird auch mittels einer Planungsrechnung die zukünftige Entwicklung und Ertragsfähigkeit des Unternehmens bewertet.

Die wichtigsten Kennzahlen zur Unternehmensbewertung

Die Grundvoraussetzung, um überhaupt ein werthaltiges Unternehmen verkaufen zu können, ist, dass die Unternehmens-Kennzahlen, wie

• das EBIT (Betriebsergebnis),
• der Gewinn vor oder nach Steuern bzw.
• der Cashflow

passen. Sie liefern die erste Information zur Amortisationsfähigkeit (= Rückzahlungsfähigkeit) des Kaufpreises.

Positive Faktoren bei der Unternehmensbewertung

Dann wird das Unternehmen genauer unter die Lupe genommen. Als positive Faktoren gelten unter anderem

• Ein gut eingespieltes und funktionsfähiges Team, mit vielen Leistungsträgern, die sich ständig weitere qualifizieren und Verantwortung tragen;
• Ein erprobtes und funktionierendes Geschäftsmodell, eine innovative Geschäftsidee, die ständig weiterentwickelt wird, eine entsprechende Tragfähigkeit aufweist sowie eine damit verbundene klare Strategie, die für alle wichtigen Akteure im Unternehmen verständlich ist und gelebt wird;
• Ein effizientes und effektives Abwicklungssystem mit einer funktionierenden Infrastruktur (Organisation, Prozesse, IT und Marketing), eine vorausschauende, mehrjährige Erfolgs- und Investitionsplanung sowie ein solides und belastbares Controlling;
• Hohe wiederkehrende Umsätze (in Form von „Abonnements“) oder langfristige Wartungs- und Serviceverträge, treue Wiederkäufer, ein hohes Stammkundenpotenzial, eine gut gepflegte Kundendatenbank;
• Produktions-, Lager-, Verkaufs-, Büroräume und weitere Betriebsmittel, die IT (Hard- und Software), sollten am Stand der Technik und der Branche sein.
  Es darf also keine Investitions-Lücken geben oder Betriebsmittel, die total veraltet sind und kostspielige Produktions- oder Dienstleistungsprozesse und später hohe Ersatzinvestitionskosten verursachen.

Eine gute Struktur und Dokumentation wirken vertrauensbildend. Je transparenter und attraktiver ein Unternehmen dargestellt werden kann, umso geringer erscheinen die Risiken für einen Käufer und umso höher fällt der Unternehmenswert aus.

Verschiedene Methoden der Unternehmensbewertung

In der Praxis der Unternehmensbewertung haben sich in den letzten Jahren, auch in Abhängigkeit zur Unternehmensgröße, verschiedene Bewertungsverfahren durchgesetzt, die jahrzehntelange Bewertungsmethoden abgelöst haben.

Nur in Ausnahmefällen ermittelt: der Substanzwert

Ganz früher war der Substanzwert die Grundlage einer Verkehrswertermittlung. Er wird ermittelt aus dem Saldo von Vermögen (Anlage- und Umlaufvermögen) und Verbindlichkeiten (Bank-, Liefer- u.a. Verbindlichkeiten) des Unternehmens.

Dieses Verfahren kommt schon lange nicht mehr zur Anwendung. Eine Praxis-Ausnahme gibt es aber, wenn der Substanzwert höher ist als das DCF- oder Ertragswert-Verfahren (siehe weiter unten), bspw. wenn das Unternehmen wertvolle Grundstücke in Städten besitzt, deren Verkehrswerte ein Vielfaches der Buchwerte ausmachen.

Eine 2. Ausnahme gibt es auch noch: Wenn die zukunftsorientierten, an Erträgen orientierten, Unternehmensbewertungsmethoden aufgrund der eher schlechten wirtschaftlichen Situation eines Unternehmens zu keinem positiven Wert führen können, wendet man das Substanzwertverfahren zu Liquidationswerten an.

D.h. es wird ermittelt, was die ordnungsgemäße Liquidierung eines Unternehmens kosten würde. Vom aktuellen Substanzwert werden dann noch die Liquidationskosten, die Kosten für die Beendigung von Dienstverhältnissen, Steuern und dergleichen abgezogen. Das ergibt dann den Liquidationswert, der die unterste Grenze eines Unternehmenswertes darstellt.

In allen anderen Fällen werden heute die so genannten zukunftsorientierten Ertragswertermittlungsverfahren (Ertragswert- und Discounted-Cash-Flow-Methode) angewendet. Diese ermitteln den Unternehmenswert als Barwert künftiger finanzieller Überschüsse.

Praktisch für kleinere Betriebe: das Ertragswertverfahren

Die Ausgangsbasis des Ertragswertverfahrens sind die zukünftigen Betriebsergebnisse (3 bis 5 Jahre) des Unternehmens, und die den Unternehmenseignern zufließenden finanziellen Zuschüsse.

Der Kapitalisierungszinssatz leitet sich aus der individuellen betrieblichen Situation des Unternehmens bzw. den Renditevorgaben ab und mit diesem werden die erwarteten Gewinne verzinst. Das Resümee:

• Je geringer der Kapitalisierungszinssatz ausfällt, umso höher wird der Unternehmenswert sein, und umgekehrt:
• Je höher der Kapitalisierungszinssatz als Ausdruck des höheren Risikos ist (aufgrund der Unternehmensstruktur, der Branchenentwicklung, ...), umso niedriger wird der Unternehmenswert sein.

Das Ertragswertverfahren ist zwar im gültigen Fachgutachten nicht mehr die empfohlene Bewertungsmethode, ihr wird aber in der Praxis von kleineren Unternehmen der Vorzug gegeben, da es einfach nachvollziehbar ist. Zudem ist sie in älteren Gesellschaftsverträgen noch als die maßgebliche Bewertungsmethode verankert.

Kann sehr hohe Werte ergeben: das Discounted-Cash-Flow-Verfahren 

Das Discounted-Cash-Flow-Verfahren hat sich in den letzten Jahren immer mehr durchgesetzt. Bei diesem Verfahren werden meist 4-5 Planjahre als Grundlage herangezogen. Die maßgebende Größe sind hier die Cashflows, wobei diese, vereinfacht gesagt, durch die erforderlichen Investitionen im Planungszeitraum reduziert werden.

Auch hier ist ein Kapitalisierungszinssatz zu ermitteln, wobei sich dieser im Unterschied zum Ertragswertverfahren am Kapitalmarktorientiert. Die sich ergebenden Cashflows sind um diesen Kapitalisierungszinssatz abzuzinsen.

Bei diesem Verfahren wird das letzte Planjahr zusätzlich noch ewig verzinst. Die Konsequenz ist, dass beim Discounted-Cash-Flow-Verfahren, wenn ein Unternehmen gut aufgestellt ist, sehr hohe Werte herauskommen können. Das macht bei mittleren und größeren Unternehmen Sinn. Bei kleineren sind diese Zahlen für Käufer und Verkäufer oftmals schwer nachzuvollziehen und es werden die so ermittelten Unternehmenswerte, wenn es um die Kaufpreisfindung geht, in der Praxis ganz einfach nicht bezahlt.

Praxisnah und marktorientiert: die Multiplikatormethoden

Für viele verständlicher, da praxisnah und marktorientiert, sind die von Klein- und Mittelbetrieben angewendeten Multiplikatormethoden.

Der Wert eines Unternehmens wird dabei von Kennzahlen (Umsatz, EBIT, EBITDA o.ä.) abgeleitet, die innerhalb einer Branche bei Käufen bzw. Übernahmen vergleichbarer Unternehmen bezahlt wurden. Voraussetzungen dafür sind aber: Es gibt ausreichend vergleichbare Unternehmen innerhalb einer Branche und die Transaktionsdaten dieser Vergleichsunternehmen sind für den mit der Unternehmensbewertung beauftragten Sachverständigen verfügbar.

Die Bewertungsmethodik ist deshalb so unkompliziert, da beispielsweise einfach der letzte Jahresumsatz des zu verkaufenden Unternehmens mit einem ermittelnden Branchen-Umsatzmultiplikator von, z.B. 0,6 oder 0,7 oder das vergangene Betriebsergebnis mit einem EBIT-Multiplikator von beispielsweise 5 bis 7 zu multiplizieren ist.

• Zinstragende Verbindlichkeiten (Bankkredite, Gesellschafterdarlehen, Einlagen stiller Gesellschafter ...) sind so vom ermittelten Wert abzuziehen.
• Barmittel, die nicht betriebsnotwendig sind, werden dazugerechnet.

Und das ergibt dann den Unternehmenswert.

Bewertungsfaktoren bei den Multiplikatormethoden

Allerdings verlangen die am Markt gängigen Bewertungsgrundlagen auch, dass bei der Anwendung von Multiplikatormethoden Zu- und Abschläge vorzunehmen sind, abhängig von der jeweiligen unternehmer- bzw. unternehmensspezifischen Situation, wie etwa

• die Inhaberabhängigkeit im Wettbewerbsvergleich,
• einzelne Kundenabhängigkeiten bzw. -unabhängigkeiten,
• die Nutzbarkeit besonderer Alleinstellungs- und Differenzierungsmerkmale im Wettbewerb,
• das Wachstumspotential im Vergleich zum Mitbewerb,
• die Höhe des Marktanteils im relevanten Markt oder
• der aktuelle und künftige Investitions- und/oder Modernisierungsbedarf.

Weitere Spezifika der Eigentümersphäre sind ebenfalls zu berücksichtigen, wie z.B.

• Die Beschäftigung von Familienmitgliedern zu nicht marktüblichen Konditionen (zu niedrige/zu hohe Gehälter),
• pensionierte Familienmitglieder, die (teilweise) kostenlos im Unternehmen mitarbeiten bzw. mitgearbeitet haben,
• der private Fuhrpark, der über das Unternehmen abgerechnet bzw. ein privater Pkw, der dem Unternehmen nicht weiterverrechnet wird,
• (zu) hoher bzw. (zu) niedriger Mietzins, der an Eigentümer des Betriebsobjektes entrichtet wird und
• ein unübliches Geschäftsführer-Gehalt (zu hoch /zu niedrig).
• Bei Betrachtung eines Einzelunternehmens bzw. einer Personengesellschaft muss die Arbeitsleistung und das Gehalt des tätigen Inhabers kostenmäßig (kalkulatorisch) in der Gewinn- und Verlustrechnung berücksichtigt, d.h. vom EBIT abgezogen, werden.

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Fazit

Natürlich gibt es noch weitere Bewertungsmethoden, es würde aber zu weit gehen, auf alle hier einzugehen. Es empfiehlt sich jedenfalls, bei Unternehmenskauf bzw. -verkauf oder bei der Betriebsübergabe im Familienkreis zur Wertermittlung einen Sachverständigen heranzuziehen. Er gibt dir (Rechts-)Sicherheit in der Kaufpreisfindung und hilft, durch nachvollziehbare Gutachten von vornherein Streitigkeiten zu vermeiden.

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